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全球走向零关税时代
1978年中国改革开放政策，巧遇八十年代电脑普及、国际通讯成本大降引发环球化大趋势，世界经济为之改写。从第二次世界大战结束到1948年GATT成立（主要针对纺织品大量由低生产成本国流向高生产成本国），其后演变成配额制度。国与国之间强调平衡贸易（或对等贸易），不然以黄金支付，或该国货币贬值或升值，目标系令贸易平衡或对等。GATT成立初期只有二十三个成员国，1971年因贸易不平衡，令美元宣布进入浮动汇率，渐渐贸易再唔系对等或平衡，外贸成为带动各国GDP增长嘅重要因素。到1995年WTO成立，由一百五十个国家组成，占世界贸易量95％。国与国之间贸易愈来愈自由化，多边贸易急升，同时区域贸易组成如北美洲贸易同盟（NAFTA）、欧盟、东协国等，希望喺多边贸易进行嘅同时保护地区性贸易。
简单D讲，战后世界贸易发展可分两大时期：1945至1970年以互通有无为主；1970至1980年渐渐发展成为无国界贸易；八十年代中国改革开放政策、电脑普及、国际通讯成本大降等因素，全球贸易进入高速增长期，国际间平均关税率由1980年发展中国家30％、OECD国家10％，急速卞降到1995年WTO成立时，发展中国家平均关税率15％：OECD国家5％；计划十五年后（即2010年）全球走向零关税时代。
1980年起各国进一步降低关税，亦系经济环球化另一催化剂，令全球资源被更有效运用。另一方面，国际热钱到处流窜，亦带嚟危机处处，例如香港人最熟悉嘅1997年7月亚洲金融风暴。因为贸易管制减少资本，喺高生产成本国家系高投入、低回报；反之，喺低生产成本国家系低投入、高回报。例如八十年代投资一亿元喺香港开工厂仍然好难赚钱，因生产成本高；反之，八十年代投资一亿元喺珠三角却可以赚大钱，因生产成本低，资金喺呢D地方可达低收入、高回报嘅效果。但呢D国家通常政治唔稳定，一有风吹草动，资金会大量流失；例如1994年墨西哥危机及1997年泰国、印尼、菲律宾等。中国为防止呢D情况出现，至今仍实行外汇管制（资金能入不能出，除非国家外汇管理局批准，当然黑市方法好多）。
世界经济愈趋环球化，可大大减少经济周期（政治因素影响例外），例如1982年至今美国经济一直发展良好；但同时扩大行业性盛衰，例如近年石油股、航运股、工业股、化工股等各走极端。1980年前分析大市应问大市方向；八十年代后应强调不同行业有不同方向。经济周期由行业周期取代，国与国之间甚至出现此消彼长，例如中国产品逐渐抢占日本产品世界市场，令日本经济1990年起陷入长期呆滞期；近年日本产品逐渐打开中国市场，2003年起才重返复苏期。
香港系世界经济环球化趋势下嘅最大受惠者之一。八十年代香港制造业内移，形成双赢局面，珠三角一带为大量劳工带嚟就业，香港利用机会发展服务业。带嚟1984至1997年十三年极度繁荣。随着中国经济进一步对外开放，香港喺内地工厂必须同嚟自台湾、新加坡、南韩、日本甚至欧洲、美国等地嘅工厂竞争，边际利润下降，只有扩大规模，利用规模经济去提升效益。但到2002年面对原材料短缺，投资工厂黄金期结束。有人开始开拓内地零售市场，至今成功者仍少，主因系对内地人品味未能充分掌握，而且内地人仍未进入高消费期。
过去中国资源仍然丰富，直到近年因产品大量出口，2001年起才感受到压力，增加从海外入口，引发全球原材料涨价，新一轮行业性盛衰循环出现。尤其2003年至今最近两年半。石油股涨价，工业股大幅跌价，既引发危机亦带嚟机会。下一轮行业盛衰循环又点玩？
深圳打造国际化旅游城市
最近深圳市对外发布「深圳市旅游发展总体规划」（2005…2020年），计划用十五年时间发展成为一流嘅国际旅游城市及美丽嘅海港旅游城市。布局将分为东部滨海旅游圈、中部都市旅游圈、西部生态、文化旅游圈及北部旅游综合后备发展区。按照合理分工、各展所长、优势互补，协调发展原则塑造深圳成为国际旅游城市。通过入境便利政策，提升到访游客中嘅海外游客比例，以提升旅游总收入中嘅外汇收入比重。计划主要分三期进行：首期五年详细规划、积极招商，各方面筹集资金开发建设旅游专案；中期五年恢复梅沙口岸、桔钓沙水上运动基地建设、华强北改造、客家文化挖掘、建立高星级酒店。喺硬体建设上，达到全国最高水准，以大鹏半岛为核心嘅东部海滨地区全面推进旅游业。远期五年喺国内外建立良好口碑，提升旅游服务质量及旅游者满意度，加强旅游产业市场竞争力。
继2008年深圳将取代香港成为中国第一物流中心后，下一步系香港旅游业亦被深圳取代。深圳搞国际化旅游，香港则强调「自由行」，有时都几令人泄气。
深圳从1980年8月26日成为特区，到今天已成立二十五周年。深圳过去二十五年GDP年增长率达28％，速度的确够快，但模式却愈来愈受质疑。随着原有政策优势逐渐减弱（特区不特），点样保持特区活力？未来政策系敢于改革、敢于创新、敢于更开放！建设一个和谐深圳、提升深圳效益，不走「拉丁美洲化」路线。从低廉成本因素变成世界工厂，再转型至创新科技，走南韩模式，变成科技自主；加强自主创新能力，唔再大量引进高能耗、低附加值嘅加工制造业，强调本土自主知识产权产品。受到资源约束等因素影响，中国改革开放政策由「易」到「难」，依家到咗需要面对难题嘅时候。伦敦经济与政治学院嘅中国专家Linda Yueh认为，中国喺投资及出口带动下，GDP保持高速增长二十多年，可持续性已受到好多限制，例如资源约束、劳动力不足、国有资产产权改革（包括国有商业银行改革）、金融体制、货币制度改革、城乡流动性问题及城乡之间嘅鸿沟；社会保障如医疗、养老、住房、教育、失业保障；法律制度难以执行（隐形成本过高）、中小企业好难获信用贷款等，上述问题都唔系单靠吸引外资流入可搞掂，未来二十五年中国能否步入OECD国家经济水平，依家仲系好难下结论。
1969年三星电子喺一间茅屋内成立，到2004/05年度营业额七百一十六亿美元，较上年度升31。5％（同期新力公司营业额六百六十六亿美元，较上年度升0。4％）；纯利九十四亿美元（新力十五亿美元），喺电视、手机、记忆晶片方面都拥有自有创新技术。新力过去喺彩色电视机上发明单枪，其他出色嘅自有创新技术包括Walkman、Playstation及电子游戏。三星喺研发中有新型打印机，较依家市面出售者用少30％物料，手提摄录机较市面出售者少25％工序，以及把传统电视机嘅阴极管深度减少一半而唔影响画面。三星已唔再系一间加工厂，而系发挥员工创意去生产有竞争力产品嘅创意工厂，不但喺营业额上超过日本最有创意嘅新力公司，纯利上更大大超前，去年喺美国共登记一千六百项专利（超过英特尔去年登记数目），成功生产八十二吋LCD电视机及一百零二吋Plasma高解象度电视，将日本产品技术远远抛离。中国「三星」何时出现？今天企业不再「做大」，而系要具备适应能力，唔喺数量而喺素质。九十年代我老曹曾批评香港日资百货公司「大而不强」今天唔系一一被淘汰咩（仍存在嘅日本品牌百货公司早非日资拥有）？依家国内工厂、国营企业系咪同样犯咗做大而不做强嘅错误？产量多而素质差，一旦面对资源短缺，粗加工时代结束点样应付？由世界工厂走向「三星」式创意工厂，中国能否成功？
上海涨风吹向写字楼
十届全国人大常委会第十七次会议中，国家发改委主任马凯强调，中国下半年房地产业调控力度不减。今年前七个月全国房地产开发投资增长23。5％，较去年同期回落五点一个百分点：商品住房价格仍升11％，依家投资增长集中喺高价楼，中低价位住宅供应却严重不足。下半年继续发挥土地、资金、税收等政策调节作用，增加中低价普通商品房和经济房建设，控制高级商品房开发。
央行《2004年中国房地产金融报告》估计，去年有二百二十亿元境外资金流入上海房地产市场，较2003年升13。5％，其中一百五十亿元用于房地产发、七十亿元用于购房。例如卢湾区锦麟天地雅苑2003年平均楼价二万元一平方米，依家已达四万五千元一平方米；天山河畔花园2003年7月八千元一平方米，去年7月已涨到二万二千元一平方米，去年下半年至今上海房价继续快速上涨，一直持续到今年初，部分市区房价再飚升近50％。尽管上海住宅价格已达到可与海外大城市相提并论嘅地步，但写字楼价格仍十分低，2007年1月按WT0规定对外资管制解除，估计新一轮涨风将进驻上海写字楼。
胜狮（716）今年估计全年纯利七千七百万美元，较去年升92。5％；由于股数上升，估计每股获利八美仙，升14％，P/E九点二倍，吸引力一般。货柜售价由二千美元一个跌至一千八百五十美元，生产使用率估计由去年76％下降到明年只有54％，货柜制造业高潮喺今年上半年，如今高潮已过。
中信泰富（267）半年纯利升幅不俗，主要嚟自物业重估、售楼利润上升及特钢；航空业务因高油价继续受压。纯利升幅今年上半年见顶，亦系刚渡过高潮嘅股份。
华电国际（1071）上半年纯利四亿六千八百万元人民币，较去年同期减29％，主因系燃煤成本升44％。随着煤价回落，下半年纯利可看好，估计全年获利十二亿五千三百万元人民币或每股二角一分（以每股计升5％）P/E十点四倍，可以开始趁低吸纳。
上海赏业（363）上半年获利五亿二千一百万先，较去年同期少44％，去年因中芯国际（981）上市产生六亿元特殊项目纯利，今年中国网通（906）上市只带嚟七千八百万元利润；如扣除特殊项目，纯利升6％。基建项目收益升57％，包括嚟自水务一千四百万元及浦东货柜港口利润升33％；物业利润升13％；但IT业务跌7％；汽车零件方面亏损二千八百万元。下半年因宁沪快线扩建工程完成，估计全年获利十三亿元，减5％，每股一元三角六仙，P/E十一点三倍，不过不失。
中国环保电力（290）、东方报业（018）、浪潮国际（8141）、金泽超分子（2362）、中讯软件（299）停牌。
AAC（2018）、国华（370）9月5日；威新集团（535）、鹰君（041）、合一投资（913）7日；信义玻璃（868）13日；科铸技术（2302）16日；黛丽斯（333）18日公布业绩。
曹仁超
PDF原文：
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标题：
轮商并无刻意增加市场波动
来源：
信报
发布日期：
2005…08…29
全文：
市场最近有不少有关窝轮的报道，有的指窝轮是跌市元凶，亦有的指发行商刻意令市场的波动增加。作为发行商之一我们也希望在此谈谈我们的看法，但在此之前，我们希望先重温发行商的对冲工作。
对冲值不停改变
投资者买入认购证后。我们要做的是在市场上买入相关正股，买入多少正股，那则取决于相关窝轮的对冲值，对冲值反映窝轮到期时变成价内的机会率，因此距到期日的长短及价内价外程度亦会影响窝轮的对冲值。因此，对冲值会不停改变。假设某投资者买入一百股窝轮，而该窝轮对冲值为50％，换股比率为10：1，换言之，我们需要在市场上购入五万股正股（1；000；000股×50％/10）。由于对冲值经常改变，因此我们也要为此增加或减少所持股数，如对冲值为70％时