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凰埂�1980至99年金价长期低迷，令用于勘探开发嘅黄金矿藏费用好少，2000年至今产量亦未见大升，每年黄金供求缺口达五百吨左右。世界经济繁荣，又刺激黄金用量，估计金价后市喺五百四十至六百零五美元之间消化后再算。CRB 指数上升轨好健康【图】，相信金价只系整固，消化过去太大嘅升幅；反之，标普五百指数上升轨已失守，呢次只系反弹，杀一杀空仓者气焰，大方向仲系向下。根据赢家输家比率（即过去二十五个交易天内上升股份除下降股份），2003年4月开始日本方面数字经常大于1（即大部分日子赢家多于输家），但到咗最近数字跌至0。54，即输家多于赢家；上述数字甚至较1992年8月仲差。另一衡量方法系利用东京交易所内过去十二个月创新高嘅股份同创新低嘅股份比较，依家创新低股份六百一十一只、创新高股份一只（管理层将它私有化）。1992年8月日经喺极度超卖下，一个月内曾反弹30％ ' 6月13日日经情况虽然较1992年8月更差，相信反弹幅度仍然有限。如用股市去预测日本未来经济景气，答案可能系2003年4月至今只系另一次大反弹，而非日本重返经济繁荣周期。
再以金融时报一百指数为例，1991年P/E十二倍当年十年期债券孳息率超过十厘，股票需要用低P/E同债市竞争资金；今天十年期债孳利率只有四厘六，但金融时报一百指数平均P/E只有十三倍，系近十五年内最低P/E。点解喺低利率时代，英国股票P/E咁低？答案系英国高增长时代已经过去，低P/E并唔一定代表抵买，只系代表高增长时代过去咁解。
7月1日起中国进一步降低部分汽车及零部件进口关税，小轿车、越野车、小客车入口税率由28％降至25；车身、底盘、中低排量汽油发动机等零部件进口税由13。8％至16。4％，一律降为10％。
人行吸资买美价商银不服
此外，中国向菲律宾二千八百多个税目商品实行降税。为帮助最唔发达国家加快发展，对安哥拉、也门、马尔代夫、萨摩亚及瓦努阿图五个国家部分商品开始零关税。再根据 CEPA 第四阶段，对香港及澳门原产地商品亦实施零关税。
6月15日国家统计局公布，1至5月中央专案投资二千七百一十八亿元人民币，上升22。7％；地方专案投资二万二千七百二十六亿元人民币，增长31。3％。5月份投资增速较前四个月更高，主要系商业银行追求资产收益及股东回报而增加放货，新增贷款一万八千亿元人民币，占央行预期全年目标70％以上，睇嚟〃十一·五〃规划至今仍未严格执行。6月14日央行再向七家银行（例如建行、农行、工行等）发行一千亿元债券，减少上述银行流动资金。能否收效？木宰羊，因为此乃治标之道，真正理由系人民币币值偏低。令资金涌入及外贸盈余大升。政府既唔允许人民币有系统地升值，加上利率偏低，中国商业银行资金充沛却冇乜投资渠道，结果迅速涌入房地产（上述情况1985至89年日本首次出现，1990至97年香港亦出现，2003年起在中国出现）。中国人民银行以二厘至二厘半息发行定息票据吸收商业银行资金，然后到美国买政府债券收五厘息，赚取息差，又点叫商业银行心服？
中国产能过剩行业愈嚟愈多，结果只会令资金更集中流入房地产。但中央政府却宣布打击房地产，造成嘅矛盾愈来愈深，令人担心未来中国经济极有可能走上日本模式或香港模式。
中国廉价工资时代已过去，过去生育方面实施一孩政策，令年轻劳工供应量去年开始步入减少期；加上更严格执行环保，亦令生产成本上升。内地厂家亦唔能够再承担原材料涨价，必须转嫁。换言之，中国出口产品自今年起进入价格上升周期，估计可令美国 CPI 每年多升0。5％、全球 CPI 多升0。7％。估计2010年中国工资系去年（每小时一点三六美元）嘅一倍！
高盛估计，国企指数年底将见8000点、2008年年底见12000点！理由系H股纯利增幅已由过去嘅13。1％上升至20％。纯利增幅上升，可令P/E上升，2003年我老曹亦曾预测有一天国企指数将高出恒生指数，当年被视为冇可能，照依家速度睇嚟，相信2010年将见到国企指数超过恒生指数！未来五年中国经济增长率即使放缓，仍可达7…8％增长（过去中国GDP一直保持9…10％增长），但香港 GDP 增长率即使保持4…5％增长亦有困难。未来港股P/E日渐下降；反之H股P/E日渐上升，最终有一天H股P/E超过恒生指数P/E（唔计资产重估纯利）。过去十年中资上市公司每股纯利平均年增长率只有13。1％，过去中资上市公司纯利增长部分嚟自税务优惠（扣除呢点，估计增长率不足10％）。未来上市中资公司纯利增长嚟自效率提升、人民币升值及规模化。
内地航空公司必须重组，透过控制手上飞机增长数量，令载客率上升。政府唔应该为减少国家外贸盈余而大买飞机，而系有需要才买，尤其面对内地航空市场开放。点解高油价下港龙、国泰航空（293）仍赚钱？反之，南方航空（1055）、东方航空（670）却蚀大本？内地航空公司必须引入先进管理技巧去提升载客率及市场占有率。至于机场方面，一个十分细小嘅珠三角，却有香港国际机场、澳门国际机场、深圳国际机场、珠海国际机场……，系咪好荒谬？上述情况亦出现喺港口设施上出现，例如香港葵涌国际货柜码头、蛇口货柜码头、盐田货柜码头、南沙货柜码头。呢类重复投资引嚟恶性竞争，应该避免。刚刚好理论喺外国已唔系乜嘢新思维。任何行业如竞争不足，对消费者不利；但过度竞争，则对营运商不利。如何达致刚刚好系高深学问。
以香港电讯市场为例，以前只由一间公司经营，对消费者极不利（1995年前打长途电话每分钟收十几元）。其后市场太开放造成恶性竞争，令唔少营运商损失惨重而退出，最后结果必重返寡头时代，就系政府喺开放市场方面有做到刚刚好嘅地步。
为病妻放弃工作值得骄傲
甚至政府亦一样。由一党领导迟早走向专政，但出现多党又可令社会出现混乱。恰当水平系两党互相竞争：赢者执政、输者下台。如此一来，既唔会令政府走向专政，亦唔会造成社会混乱。
一位长期读者读完6月15日徐咏璇小姐讲起我老曹少年嘅瘀事，有所感触而匆匆来信。我老曹好少覆读者来信，更加唔会公开回覆，呢一次系例外。因为佢同我老曹一样，因为年少时家贫而非成绩差有读大学，其儿子亦同我老曹女儿一样成为大学生。佢因妻子重病而放弃工作，又认为财富上唔及我老曹而惭愧。
呢点我老曹绝对唔认同！易得无价宝，难得有情郎。美国平均每两对结婚男女，有一对离婚收场；香港近年响呢方面亦唔落后，每四对结婚男女，有一对离婚收场。能够为妻子病重而放弃工作嘅男士，才最值得别人尊敬。衡量一个人不应以财而应以德，当然最好系财德兼备，如只能选其一，我老曹宁可选德而不选财。呢位读者不但不应感到惭愧，反而我老曹以有呢类读者为荣。有魅力嘅男士应该心中常存诗情画意，脑中常带计算机，处事精明又不乏浪漫情怀！这才是女士嘅心仪对象，唔系嗰D可签信用卡买钻石嘅男士，而系可以陪佢晚上数星星嘅男儿。呢位读者已做到呢点，何惭愧之有？
华润水泥（712）接受母公司以每股二元四角五仙收购，今年股价已上升98％，2003年 7月上市价每股二元七角二点五仙。
意科控股（943）宣布配发新股而停牌。
保利香港（119）停牌，宣布供股。
■中国3C集团（8153）、华丰纺织（364）、会德丰（020） 6月27日；迪生创建（113）、福记食品（1175）、康健国际（8138），康健医疗（397）28日；领汇（823）、莎莎（178）29日；正奇投资（1140）7月17日公布业绩。
曹仁超
PDF原文：
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标题：
三脚猫点打世界波
来源：
信报
发布日期：
2006…06…19
全文：
6月18日，周日。是日父亲节。上周股市大跌大升，可反映对冲基金利用衍生工具对市场嘅短期影响力，无论上升或下跌，都产生〃惊慌性回应〃，联储局成员轻轻发言，已可引起股市咁大波动。对冲活动占市场总成交三分一以上，如日本央行总裁丑闻、周四贝南奇发言、消费指数等等，都可令股市短期大幅波动！
日本银行唔敢加息，令上周日圆回落1。1％，见115。19兑1美元，系4月24日以来最低；反之，美元6月29日加息四分一厘机会已接近100％（上周82％），并且开始讨论8月8日应否加息。
做好加息两次心理准备
4月份起，最大改变系美、欧、日嘅央行都开始抽紧银根，结果令5月份全球新兴市场及商品市场受压，热钱由新兴市场及商品市场流走，因为廉价资金供应在减少中，股市短期可出现反弹，但抽紧银根大趋势在可见将来唔会改变，直到美国 CPI 重返1…2％增长率为止。
我地研究吓1994年嘅情况。当 PPI（生产物价指数）上升，格蛇立即将利率由三厘提升至1995年初嘅六厘二五，上述加息令1994年美股回落，商人唔敢将 PPI 上升转嫁为消费产品价格（CPI）上升，美国人担心嘅消费物价指数，到1995年1月增长率亦只有3。1％。随着 CPI 回落，1995年初联储局转向减息，股市又再上升，联储局成功令 CPI 升幅最高只有3。1％。
再睇今次情况。2003年起 PPI 已上升，但 CPI 仍回落，联储局不但有加息反而继续减息；2004年起 CPI 增长率回升，联储局仍唔理，直到2004年6月才加息。以目前 PPI 升幅，如不制止，未来担心 CPI 升幅肯定较1995年初嘅3。1％更高，到时影响更大。例如今年1月至5月金价升25％，可反映投资者对呢方面嘅忧虑，照目前 PPI 情况睇，五厘息绝对不足以阻止 CPI 进一步上升；至于五厘二五或五厘半才足够？须见步行步，但分析界宜做好接受加息两次嘅心理准备。今年第三季展望，主要系继续逃避风险。上周英伦银行宣布加入打击通胀行列。
美元上周成为赢家，兑日圆见115。1，全周升1％；兑欧罗变化唔大。上周五中国人行实施紧缩货币政策，影响又如何？本周一港股可反映。
美股受利率上升影响一再回落（上周几天反弹未扭转劣势），标普五百指数由5月5日至今回落5。6％，今年只升0。3％（道指升1。1％）；核心通胀5月份升0。3％，系1995年以来最高；二年期债券利率已见五厘一六、十年期五厘一三。
孳息曲线倒转仍教人担心。根据美国银行分析员 Mickey Levy 及 Peter Kretzmer 上周五分析，美国经济仍健康，加上高通胀，肯定进一步抽紧银根，相信未来加息唔止一次。美国第二季 GDP 增长率肯定唔及第一季，估计升幅放缓至2。5…2。75％。核心通胀受租金上升刺激，5月份可能系最高，问题在于6月29日决定利率时系用5月嘅数据，而非未来数据，因此月底加息应该避不了，此乃5月10日美股回落嘅背后因素。
本周将出现牛皮市
抛售高潮应该在6月13日，上周完成反弹后，本周相信将出现牛皮市，因为联储局对加息态度仍十分混乱。
贝南奇仍然摆脱不了学者性格，他上周发言有话〃一定加息〃，又话对通胀抱细心观察态度。上述毫无新意嘅讲话，居然可令美股大升两天，相信连佢自己亦抓破头皮都谂唔明。但另一位联储局成员 Poole 在南韩重申，美国通胀率已超过上限，联储局须采取行动，令上周五美股又再泄气。贝南奇可能仍未习惯做官，忘记〃做官不在多言〃，因为言多必失。6月20日开始基金需要粉饰6月结，估计新一轮减持又开始。过去几年大量资金流入新兴市场，单单过去五星期的抛售（5月8日至6月13日），只完成少量减持，因指数跌穿二百五十天线，令基金手上股票无利可图而暂停抛售，反弹之后，新一轮减持行动再出现嘅机会很大。不过，相信 unwind 速度将放缓，因日本银行至今未敢放弃零利率政策。
道指有机会挑战50天线
目前仍处孳息曲线倒转期。上周五中国人民银行宣布收紧银根，以打击内地贷款增长率；下月开始内地银行储备金将上升0。5，至8％。不过，中国政府未容许人民币有秩序升值前，上述措施效用有几大？令人存疑。美国费城银行股指数已完成头肩顶走势，上周一破颈线后急跌，上周三、周四出现后抽